За последнее десятилетие глобальные потоки капитала претерпели значительные изменения. Они происходили под воздействием финансово-экономического кризиса 2008-2009 гг., продолжающейся в мире экономико-технологической трансформации, а также кризиса мировой экономики, вызванного пандемией COVID-19.

Изменение условий в мировой экономике и трансграничные инвестиции. К середине первого десятилетия нового века на мировом рынке капитала сложились благоприятные условия - динамичное развитие мировой экономики, низкие процентные ставки и низкая премия за риск. Период 2003-2007 гг. характеризовался наиболее значительными в абсолютном и относительном выражении трансграничными потоками капитала. Их объем достиг максимума в 2007 г. и приблизился к 22% от мирового ВВП. Глобальный экономический и финансовый кризис вызвал резкое падение всех видов потоков капитала – почти в 4 раза. Их восстановление, начиная с 2010 г., происходило на другом количественном и качественном уровне. Во-первых, прервалась тенденция устойчивого роста, характерная для периода 2000-2007 гг. Во-вторых, существенно снизился удельный вес трансграничных потоков в ВВП. Их диапазон сузился до коридора в 7-10%. В-третьих, изменилась структура перемещаемых инвестиций за счет кратного падения доли прочих инвестиций и увеличения роли прямых и портфельных инвестиций (Рис. 1).

Рис.1. Трансграничные потоки капитала, в % от ВВП

Источник: UNCTAD, World Investment Report 2018. Investment and New Industrial Policies. P. 11.

К примеру, в США до глобального финансового кризиса основным каналом притока инвестиций были портфельные инвестиции, после него усилилась значимость прямых и прочих. Что касается оттока капитала из страны, то он соответственно сместился с прочих на портфельные и прямые инвестиций. В зоне евро основным каналом как притока, так и оттока вместо прочих инвестиций стали прямые и портфельные инвестиции. В Великобритании, где прочие инвестиции играли до кризиса преобладающую роль в экспорте-импорте капитала, в 2011-2019 гг. неоднократно менялись направления потоков. Приток средств в страну сместился в пользу портфельных инвестиций, а отток по-прежнему происходил через прочие инвестиции. В Японии в 2000-2007 гг. основную роль в международном движении капитала играли портфельные инвестиции. В дальнейшем их относительная значимость снизилась, при этом возросла доля прямых инвестиций в исходящих потоках и прочих – в структуре поступающего в страну капитала. Более устойчивая структура потоков характерна для КНР, но и в его платежных балансах наблюдался существенный рост доли прямых инвестиций в активах и портфельных – в пассивах [1].

Как видно из таблицы 1, к мировому экономическому кризису 2020 г. ведущие страны, участвующие в международном движении капитала, подошли с минимальными значениями потоков капитала по отношению к ВВП (около 5 %). Логично было бы предположить, что, как и в кризис 2007-2008 гг., на фоне падения ВВП и сокращения внешнеторгового оборота будет наблюдаться или дальнейшее снижение объемов перемещаемых средств или же их стагнация. Между тем анализ данных платежных балансов этих стран показывает, что по сравнению с 2019 совокупные трансграничные потоки капитала¹ выросли по итогам 2020 г. на 50% (табл. 1). Представляется, что причина кроется в особенностях протекающего кризиса.

Международные эксперты подчеркивают, что вызванный пандемией кризис не похож ни на какой другой. Скорость и синхронизированный характер сокращения экономической деятельности не имеют аналогов на памяти нынешних поколений. Но ситуация могла бы стать и хуже, если бы не принятие во всем мире чрезвычайных мер поддержки экономики, включающих в том числе беспрецедентную бюджетную поддержку в размере 16 трлн долл. США, экстренное финансирование и превентивное кредитование по линии МВФ [3, 4]. В условиях локдауна государственные органы вынуждены были позаботиться о том, чтобы люди могли удовлетворить свои насущные потребности, а предприятия смогли бы возобновить работу по окончании острой фазы. Для решения задач по сохранению экономических связей между работниками и компаниями, кредиторами и заемщиками большинство стран приняло специальные налогово-бюджетные, денежно-кредитные и финансовые меры. Все эти меры вместе с достаточно быстрым продвижением вакцинации позволили избежать финансового кризиса. Широкие по охвату механизмы поддержки ликвидности с целью уменьшения системного стресса в финансовой системе не могли не сказаться и на трансграничном движении капитала.

Таблица 1

Трансграничные потоки капитала в ведущих мировых экономиках (млрд долл. США)

Увеличение объемов перемещаемого капитала сопровождалось изменениями в его структуре. Основными драйверами прироста стали прочие инвестиции: их доля вновь увеличилась с 33-34% (2018-2019 гг.) до 47% в 2020 г. Доля портфельных инвестиций упала по сравнению с предыдущим годом, хотя в абсолютных цифрах прослеживался рост. Что же касается прямых инвестиций, то они сокращались как абсолютно, так и относительно совокупных трансграничных потоков капитала – с 33% в 2018 г. до 25% в 2019 г. и 16% в 2020 г. (табл. 1). Таким образом, если прямые иностранные инвестиции отчасти столкнулись с ограничениями на физическое перемещение товаров, услуг и рабочей силы, то финансовые потоки не были ими затронуты. Более того активные меры государств по поддержке населения и бизнеса привели к увеличению долговых обязательств, а рост стоимости активов в условиях нулевых ставок по доллару и евро способствовал притоку капитала на фондовый рынок.

Так, в США вновь главным каналом притока капитала стали портфельные инвестиции, а также выросло значение прочих иностранных инвестиций. В зоне евро отток капитала происходил преимущественно по линии портфельных, а приток – прочих инвестиций. Что касается Великобритании, то основное движение происходило также по линии прочих инвестиций, где пассивы и активы уравновешивали друг друга. В Японии, в отличие от других стран и регионов, потоки прямых и портфельных инвестиций остались практически неизменными, но кратно увеличился ввоз и вывоз прочих инвестиций. Несколько иная картина наблюдалась в Китае, который также стал активным участником движения капитала, а именно трехкратное увеличение прямых и прочих инвестиций (табл.1).

Прогнозы восстановления мировой экономики в 2021-2022 гг. сопряжены с высокой степенью неопределенности в связи с возможным затяжным течением пандемии и появлением различных штаммов, на которые не действуют вакцины. По оценкам МВФ, в отличие от кризиса 2008 г., более серьезный ущерб понесут страны с формирующимся рынком и страны с низким доходом [3]. В условиях многоскоростной динамики восстановления экономики могут возникать риски, особенно для стран с менее развитыми финансовыми рынками и высоким уровнем долга в иностранной валюте. Преобладание в трансграничном движении капитала волатильных международных потоков может создать или усилить эти шоки.

Снижение потоков прямых инвестиций – как новая реальность. Считается, что наиболее устойчивым компонентом платежного баланса являются прямые иностранные инвестиции (ПИИ). Между тем, на протяжении последнего десятилетия на фоне относительно стабильного роста мировой экономики наблюдаются значительные колебания в потоках ПИИ, а в 2017-2019 гг. имело место их сокращение в абсолютном выражении. Результаты проведенных исследований позволяют сделать предположение, что сложившаяся модель трансграничного движения прямых инвестиций переживает определенные изменения [5. C. 129-133]. Эти изменения связаны как с происходящей в мире экономико-технологической трансформацией (увеличение роли нематериальных активов, распространение цифровых платформ, масштабная роботизация и др.), так и с усилением ограничительных практик в отношении прямых иностранных инвестиций и реализацией развитыми странами стратегии решоринга (возвращения выведенного ранее за рубеж производства) [6. С. 54].

В сложившихся условиях в 2020-2021 гг. международные эксперты прогнозировали фактическую стагнацию валовых потоков прямых инвестиций [7. Р. 7]. Однако пандемия COVID-19 и запущенный ею экономический спад вызвали обвал мировых ПИИ. Их сокращение оказалось более сильным, чем падение ВВП и мировой торговли. Более того, оно на 20% оказалось глубже, чем в кризисном 2009 г. По сравнению с 2019 г. ПИИ сократились на 35%, составив примерно 1 млрд долл. [8. Р. 2]. Неожиданные и практически одновременные карантинные меры привели к физическому закрытию бизнеса, промышленности и строительства, что самым непосредственным образом отразилось на осуществлении уже запущенных инвестиционных проектов. При сохранении некоторых фиксированных текущих инвестиционных расходов, большая часть других капитальных затрат была приостановлена.

Рис. 2. Динамика прямых иностранных инвестиций, 2015-2020 (млрд долл. США)

Источник: UNCTAD, FDI/MNE database ( www.unctad.org/fditstistics ).

Вызванные пандемией COVID-19 шоки с точки зрения их воздействия на прямые иностранные инвестиции распределились крайне неравномерно по странам и регионам. Еще до кризиса заметный вклад в снижение глобальных инвестиций вносили страны с развитой экономикой (Рис.2). В 2020 г. в этой группе стран, а также в государствах с переходной экономикой ПИИ обвалились на 58%, в то время как ПИИ в развивающихся странах сократились на скромные 8% [8. Р. 2]. В результате впервые развивающиеся страны стали главными импортерами прямых иностранных инвестиций, аккумулировав ²/₃ от их общего годового потока. Годами ранее их доля не превышала половины от совокупного объема ПИИ (Рис.3).

Рис. 3. Распределение прямых иностранных инвестиций

Источник: UNCTAD, FDI/MNE database ( www.unctad.org/fditstistics ).

В значительной степени указанные изменения были обусловлены сильными колебаниями потоков капитала в небольшом количестве стран, являющихся ключевыми игроками для транзитных сделок (conduit flows). Так, при общем снижении мировых ПИИ на 500 млрд долл., треть от этой величины пришлась на Нидерланды. Причина – ликвидация нескольких холдинговых компаний, изменения в корпоративной конфигурации и внутрифирменных потоках. С другой стороны, всплеск притока капитала в Азию был вызван увеличением финансовых транзакций в Гонконг со стороны китайских многонациональных корпораций. По оценкам ЮНКТАД, если исключить транзитные потоки, разовые транзакции и внутрифирменные сделки, общее снижение прямых иностранных инвестиций за 2020 г. будет существенно ниже и составит не 35%, а около 25% [8. Р. 3].

На фоне двукратного падения прямых иностранных инвестиций стоимостной объем сделок по трансграничному слиянию и поглощению (cross-border M&As) упал всего на 6%, а в развивающихся и переходных экономиках он даже увеличился. Основной удар кризиса пришелся на международное проектное финансирование (international project finance) и на инвестиции с нуля (greenfield projects). Наибольшее снижение по этим типам инвестиций произошло в развивающихся экономиках и странах с переходной экономикой (см. таблицу 2). И если в отношении сделок по трансграничному слиянию и поглощению и международному проектному финансированию в конце 2020 – начале 2021 гг. наблюдалось некоторое восстановление (в основном за счет развитых стран), то инвестиции с нуля продолжили негативный тренд. Между тем, именно этот тип инвестиций является критичным для достижения целей в области устойчивого развития, которые были приняты на Генеральной Ассамблее ООН на период с 2015 по 2030 гг. В отраслевом разрезе наибольшее падение инвестиций всех типов наблюдалось в первичном секторе (в том числе и на фоне падения цен на сырье), а наименьшее – в сфере услуг.

Таблица 2

Типы прямых иностранных инвестиций по группам стран

Вопреки прогнозам, сделанным в середине 2020 г., и, несмотря на снижение прибыли компаний, такой компонент прямых иностранных инвестиций, как реинвестированные доходы в зарубежные активы, остался достаточно стабильным, его снижение составило в целом 7% [8. Р. 3; 9. Р. 2]. Что касается внутрифирменных займов, то они предсказуемо ушли в отрицательную зону, так как материнские компании изымали средства из своих зарубежных филиалов, укрепляя собственные балансы. На фоне сворачивания сделок по трансграничному слиянию и поглощению, международному проектному финансированию и инвестиционных проектов с нуля, более чем в 2 раза упали инвестиции, связанные с участием в капитале.

Восстановление потоков прямых иностранных инвестиций до предкризисного уровня в 1,5 трлн долл. ожидается международными экспертами (по оптимистическим оценкам) к концу 2022 г. В текущем году их прирост может составить от 10 до 15 процентных пунктов. Наилучшие перспективы роста ПИИ у развитых экономик Европы и Северной Америки, но все равно им не удастся восстановить и половины потерянного объема капиталовложений. В Восточной Азии, ставшей единственным регионом устойчивым к падению ПИИ, продолжится увеличение их притока на 5-10% [8. Р. 8]. Перспективы роста притока капитала в страны с переходной экономикой будут в значительной степени зависеть от изменения цен на сырьевые товары вследствие увеличения спроса на них, а также уменьшения геополитической напряженности.

Прошлые кризисы показывают, что прямые иностранные инвестиции в развивающихся регионах реагируют иначе, чем в развитых. В первом случае не столь сильное их падение связано с меньшей долей финансовой составляющей в инвестициях. В то же время, наблюдаемое сворачивание greenfield projects в развивающихся и переходных экономиках может иметь негативные последствия, а возврат к здоровому росту займет больше времени.

На период кризиса и, вероятно, на более длительный срок существенно изменится экономический ландшафт, прежде всего – за счет усиления роли государства в экономике. В острой фазе правительства и центральные банки вынуждены были проводить намного более активную денежно-кредитную и налогово-бюджетную политику (количественное смягчение, программы предоставления ликвидности и поддержки доходов населения, рефинансирование и гарантии по кредитам, освобождение от налогов, валютные свопы и валютный контроль в отдельных странах и др.).

В регуляторном плане параллельно с временными внешнеторговыми ограничениями, введенными отдельными странами для предотвращения дефицита жизненно необходимых товаров, были предприняты меры по недопущению кризисных продаж национальных компаний. В целом, продолжилась политика по увеличению ограничительных или регулирующих мер в отношении иностранного капитала. Еще в 2019 г. по соображениям национальной безопасности по меньшей мере 11 крупных слияний и поглощений было отменено или же приостановлено. Лидером по числу аннулированных сделок стали США, а отказы, как правило, получали компании из КНР [7. Р. xi]. В свою очередь, в начале 2019 г. Совет Европейского Союза утвердил новый регламент для проверки прямых иностранных инвестиций из третьих стран, поступающих в ЕС (2019/452/EU). Новые правила обязывают государства-члены сотрудничать друг с другом и с Европейской комиссией, а именно – предоставлять информацию об иностранном инвесторе и его бенефициаре, учитывать мнение других государств-членов и Европейской комиссии о потенциальном воздействии ПИИ на безопасность.

Реакцией на пандемию стало увеличение числа мер, связанных с ограничением или регулированием иностранных инвестиций с целью защиты чувствительных (с точки зрения национальной безопасности) активов. Доля мероприятий протекционистского характера увеличилась в 2020 г. до 41%, против 24% в 2019 г. и 28% в кризисном 2009 г. На этом фоне существенно снизилась роль мероприятий, направленных на либерализацию и стимулирование притока иностранного капитала. И хотя, как и прежде, абсолютное большинство защитных мер было принято развитыми странами, некоторые развивающиеся государства и страны с переходной экономикой также сделали шаги в этом направлении. Вновь по регуляторным или политическим причинам были остановлены сделки по трансграничному слиянию и поглощению и, как и в 2019 г., число новых заключенных инвестиционных соглашений не превысило количество расторгнутых.

Одновременно с ограничительными мерами многие страны предприняли шаги по стимулированию притока капитала, национального и зарубежного, в сектор здравоохранения. Планы по восстановлению экономик предусматривают привлечение всех видов инвестиций в инфраструктурные отрасли, а также растущие сектора – такие, как цифровая экономика, возобновляемая энергетика. Такая политика коррелируется с выполнением целей по устойчивому развитию экономики. Она также предполагает рост государственных расходов, которые должны будут оказывать положительный мультипликационный эффект на частные инвестиции, в том числе и иностранные. Возрастает роль международных финансовых фондов, в том числе для осуществления проектного финансирования.

Что касается компаний, особенно крупных МНК, то в новых условиях они вынуждены выстраивать более упругие и диверсифицированные цепочки добавленной стоимости с безопасным доступом к критически важным продуктам и услугам. Такая политика приводит к усилению национализации и регионализации производства жизненно необходимых товаров, ускоряет наметившиеся ранее тенденции к ослаблению глобальных цепочек стоимости, уменьшению числа их звеньев и будет иметь долгосрочные последствия для трансграничного движения капитала. Далеко идущее влияние на инвестиционное поведение крупных МНК, очевидно, окажет и международная реформа налогообложения, одобренная 130 странами [10]. После 2023 г. они будут платить налог на прибыль не только в стране юридической регистрации, но и там, где они фактически осуществляют свою деятельность. Минимальный размер такого налога составит 15%, что сильно снижает привлекательность офшорных и низконалоговых юрисдикций.

Трансграничные потоки капитала в последнем десятилетии испытывают на себе различные и ассиметричные шоки. Задача государства, международного сообщества и компаний – добиться восстановления экономического развития таким образом, чтобы оно было одновременно и более устойчивым, и менее чувствительным к будущим шокам.